МОСКВА, 6 мая (BigpowerNews) – «В прошлую пятницу ОАО «РусГидро»
опубликовало отличные результаты за 2009 г по МСФО, достигнутые в значительной
мере за счет продолжающейся либерализации оптового рынка электроэнергии. EBITDA
компании выросла почти на 55% (здесь и далее динамика показателей представлена
в сравнении с уровнями годичной давности) и превысила наши ожидания на 12%, что
стало следствием меньших, чем мы предполагали, прямых убытков от аварии на
Саяно-Шушенской ГЭС, более значительного объема производства электроэнергии и
более эффективного сокращения издержек. Прогнозная цена акций повышена на 14%
до 0,065 доллара за акцию (предыдущая цель – 0,058 долларов за акцию),
рекомендация «покупать» сохранена», — об этом в специальном обзоре сообщают
аналитики компании «Уралсиб Кэпитал» Матвей Тайц и Александр
Селезнев.
«Мы скорректировали модель компании с учетом опубликованных финансовых
и операционных результатов за 2009 г. Помимо этого, мы внесли изменения в
график реконструкции СШ ГЭС с учетом ввода в эксплуатацию двух гидроагрегатов
нынешней весной и предполагаемого ввода в строй еще двух до конца года.
Результатом этого стало повышение прогнозной цены акций компании на 14% до
0,065 доллара за акцию, что предполагает 19%−ный потенциал роста с текущего
рыночного уровня. Исходя из этого, мы подтверждаем рекомендацию «покупать»
бумаги «РусГидро». EBITDA выросла на 55% благодаря повышению тарифов и
либерализации рынка электроэнергии. Согласно данным отчетности, выручка
компании увеличилась на 7,4% до 115,6 млрд руб (3,7 млрд долларов), в то время
как операционные издержки снизились на 10,2% до 76,1 млрд руб (2,4 млрд
долларов). EBITDA возросла на 54,7% до 52,2 млрд руб (1,65 млрд долларов), что
предполагает рентабельность по EBITDA на уровне 45,1% (+13,8 п.п.). Компания
показала чистую прибыль в размере 30,7 млрд руб (971 млн долларов) против
чистого убытка на уровне 20 млрд руб (803 млн долларов) в 2008 г. Подчеркнем,
что основными причинами столь существенного роста рентабельности стали
повышение регулируемых тарифов на 31% по сравнению с предыдущим годом,
продолжающаяся либерализация оптового рынка электроэнергии и сокращение
издержек», — отмечается в обзоре «Уралсиб Кэпитал».
«EBITDA компании по итогам 2009 г превысила наш прогноз на 12%, что
объясняется следующими основными причинами: с одной стороны, прямые убытки от
августовской аварии на Саяно-Шушенской ГЭС оказались ниже, чем предполагалось.
В течение 5 месяцев, когда ГЭС простаивала, компании приходилось в убыток себе
поставлять потребителям электроэнергию по регулируемым ценам («РусГидро»
закупала энергию по свободным ценам и продавала ее по регулируемым тарифам,
значительно более низким). По нашим расчетам, в итоге компания получила от этих
операций прямой убыток в размере приблизительно 2,5 млрд долларов, в то время
как ранее мы оценивали его примерно в 5 млрд руб. Еще одной причиной роста
прибыли стал более высокий (на 11%), чем мы прогнозировали, объем производства
электроэнергии. Это прямо повлияло на размер ЕBITDA, поскольку компания не
несет топливных издержек и увеличение производства электроэнергии не ведет к
существенным дополнительным расходам. И наконец, программа сокращения издержек
оказалась более эффективной, чем мы ожидали», — сообщают аналитики М. Тайц и А.
Селезнев.
«Производство электроэнергии на СШ ГЭС, вероятно, превысит наши прогнозы. В
феврале и марте «РусГидро» ввела в эксплуатацию два гидроагрегата на СШ ГЭС, и
утвержденным графиком предусмотрен ввод в строй еще двух гидроагрегатов до
конца года. С учетом этого мы полагаем, что по итогам 2010 г производство
электроэнергии на СШ ГЭС составит около 7,5 млрд кВтч, – на 36% больше нашего
предыдущего прогноза. После пуска двух гидроагрегатов мы существенно сократили
прогноз прямых убытков компании на 2010 г от деятельности в регулируемом
сегменте (мы полагаем, что объем электроэнергии, которую компания будет
перепродавать по регулируемым ценам для исполнения обязательств по действующим
договорам, будет минимальным)», — подчеркивают эксперты «Уралсиб Кэпитал».
«Мы учли в модели фактическое производство электроэнергии в 2009 г и график
реконструкции СШ ГЭС, и в итоге повысили прогноз на 2010 г на 3,2% до 69,2 млрд
кВтч – главным образом за счет СШ ГЭС. При этом мы понизили прогноз
производства электроэнергии на 2011 и 2012 гг на 3,3% и 2,2% соответственно,
поскольку ожидаем задержки с пуском первой очереди Богучанской ГЭС из-за
возникших в прошлом году разногласий между «РусГидро» и «Русалом». Кроме того,
два алюминиевых завода, которые станут основными потребителями электроэнергии,
поставляемой Богучанской ГЭС, будут введены в строй лишь осенью 2011 г. В
результате мы перенесли прогнозные сроки ввода ГЭС в эксплуатацию на середину
2011 г», — сообщается в обзоре.
«Скорректировав модель с учетом опубликованных результатов и пересмотренных
собственных прогнозов по производству электроэнергии, мы повысили прогноз
EBITDA «РусГидро» по итогам 2010 г на 13% до 2,1 млрд долларов, а прогноз
чистой прибыли – на 20% до 1,3 млрд долларов. Прогноз EBITDA «РусГидро» на
2011–2013 гг был понижен на 3,8% ввиду пересмотра в сторону уменьшения прогноза
производства электроэнергии. Вместе с тем прогноз чистой прибыли на тот же
период был повышен на 2% с учетом сокращения процентных расходов. Наконец, на
2014–2017 гг мы сохраняем наш прогноз по выработке электроэнергии, но повышаем
прогноз EBITDA и чистой прибыли на 1,2% и 1,8% соответственно на фоне более
эффективного, чем мы ожидали, контроля над постоянными издержками», —
прогнозируются в обзоре «Уралсиб Кэпитал».
«С учетом последних финансовых показателей «РусГидро» выглядит вполне
привлекательно в сравнении зарубежными аналогами. Компания торгуется с
отраслевым коэффициентом EV/Производство электроэнергии, равным 168
долларов/МВтч, что предполагает 34%−ный дисконт к сопоставимым зарубежным
компаниям. С точки зрения традиционных финансовых коэффициентов компания также
представляется недооцененной, поскольку котируется с прогнозом EV/EBITDA и P/E
на 2011 г, равным соответственно 4,5 и 7,4, что предполагает дисконт к
зарубежным компаниям в размере 22,4% и 29,5% соответственно», — заключают
эксперты «Уралсиб Кэпитал».